小议债务债券抵押及发展趋势

摘要。抵押债务债券是一种新兴的投资组合，它把证券化技术延伸至资产债权，成为近年来国际市场证券化产品中的新主流。我国资产证券化目前尚处于起步阶段，随着金融制度创新的加强，公司债券市场规模的扩大和逐渐成熟，监管力度的加强以及法规的完善，抵押债务债券将有很好的发展潜力和前景。

关键词：抵押债务债券；资产证券化；结构；风险—收益

抵押债务债券（collateralizeddebtobligation，简称cdo）是资产支持证券（asset-backedsecurities，简称abs）中异军突起的一种产品。过去几年中，全球cdo的年度发行量平均为1370亿美元。在美国，cdo在资产证券化产品中的市场比重已由1995年的1%以下，提升至2005年的近15%左右，成长速度十分惊人。

由于cdo的利率通常高于定期存款或是一般国债，因此在当今微利时代，cdo在国际市场上的吸引力逐渐上升，成为近年来证券化产品中的新主流。

一、cdo及其类型

（一）cdo的起源

cdo是一种新兴的投资组合，它以一个或多个类别且分散化的抵押债务信用为基础，重新分割投资回报和风险，以满足不同风险偏好投资者的需要。

cdo源于美国的住宅抵押贷款证券化。1980年以来为满足战后婴儿潮引发的大量的购房资金需求，将抵押贷款组成资产池，发行包含多个不同投资期限的有担保的房贷债务凭证（mbs）。此后构造资产池的基础资产的范围逐渐扩大，汽车贷款、信用卡贷款、学生贷款、企业应收账款、不动产都可用来充当质押资产，发行不同优先顺序的债务凭证。由于公司债券、资产支持证券（abs）等债务工具与不同期限的资产债权一样，具有未来稳定的现金流，同样可以用来构造资产池，发行不同次序的债务凭证。以银行贷款为主要质押资产发行的债务凭证称为clo，以公司或政府债券为质押资产发行的债务凭证称为cbo，由于银行贷款、债券、abs、mbs等质押资产都是债务（debt），因此可统称为cdo。从cdo发展的过程可以看出，cdo把证券化技术延伸至范围更广的资产债权类型，是在证券化基础上的再证券化，是广义的abs。

（二）cdo与abs有着非常明显的区别

首先，标的资产不同。证券化的标的资产是不能在资本市场交易的现金资产，而cdo的标的资产是可以在资本市场上交易的现金或合成资产。因为cdo是把抵押贷款、资产支持证券、企业债券等的风险重新包装后，发行不同优先次序的债务凭证，因此cdo并非是一个单独的资产类别，其风险也取决于构造cdo的标的资产的风险状况。其次，资产池的特点不同。cdo的资产池构成中，资产的相关性越低越好，可以起到分散风险的作用。而abs的资产池中的资产来源比较一致，分散性差，风险相关度高。再次，发行的目的不同。cdo的发行更多是为了套利，而abs多是为了提高资本充足率、转移风险等。

（三）cdo的主要类型

1.cbo和clo。按照资产池内不同类型资产所占的比重不同，cdo可分为抵押债务凭证（cbo）和担保贷款凭证（clo），前者的资产池债券占有较高比例，后者背后支撑的绝大部分为银行贷款债券。cbo或clo投资者的收入均来自资产池的现金流量和为弥补资产组合的信用风险而进行的信用增级。信用增级经常采取超额担保的形式，通过将cbo或clo细分为有限系列证券和次级证券来实现，每一种证券均有不同的信用等级、损失状况和超额担保。