外管局副局长陆磊：全国金融工作会议的起草思考的是这些根本问题

本文为外管局副局长陆磊在9月13日国家金融与发展实验室与cls主办的“人民币与外汇市场论坛”上的发言，为其出任外管局副局长后的首次公开演讲，未经作者审核

十多年前，在李扬的指导下推进人民币利率衍生工具的设计，由此在中国的金融市场，特别是货币市场这个角度，从思维层面拉开篇章。十几年一晃就过去，今天我们在这里探讨人民币和外汇市场问题。李院长说的我都高度赞同。有基本面问题、风险管控问题、各国货币政策交互影响的问题，更重要的还有基础设施建设问题。

李院长提到今年7月14-15号召开了全国金融工作会议，我有幸在过去一年半中是起草组织成员。在我们共同讨论未来五年中国金融发展方略的会议、起草过程中，我们思考的并不是非常具体的操作问题，而是根本的、理论的问题。为什么这么说。原因很简单，因为我们还是认为货币、金融市场、行业的发展还是有经济学脉络，而这种脉络，无论外在表现形式多么复杂，总是存在发展的基本规律，我们今天讨论的人民币与外汇市场也是客观上遵循这样一种规律。

所以我今天试着讲三方面不成熟的想法，供各位参考。

第一，包括不限于人民币、外汇这样的金融市场，存在还未破解的理论问题。无论是中国还是西方世界，面临的一些共同问题都是值得我们思考的。哪些问题。作为货币当局与市场的边界何在。这个问题如果不解决，对货币市场，特别是人民币和外汇市场，相互摆布决定未来发展的基本方向，我个人认为这个核心问题，因为这是问题导向，究其原因我们会看到汇率高频波动，跨境资金大进大出，而这种情况下一定会形成风险，而风险累计到一定程度就是系统性，于是在价值观层面，我们会认为这是对还是不对，跨境资金流动本身是微观经济主体最优结果，我配置某种货币而不是另一种，这是一种选择，这种选择一定是在最优化情况下做出的一定是理性的，如果这种假定是准确的，该干预吗。这就成了一个问题。所以2008年金融危机后，宏观经济学包括中央银行理论上的一些创新，为什么会出现阿克洛夫和席勒为代表的重提动物精神，为什要要有前瞻性指引，而在此之前，我们看到更多的是理性预期，更多相信市场是对的。

这里我没有给出答案，而是给出了我的困惑，因为这两者之间的摇摆决定了我们怎么看即将、已经处于发展中的人民币市场、人民币离岸市场，在岸市场。所以我觉得这有可能是决定未来发展到什么程度，活跃到什么程度，愿意承受多大压力，这个压力是否系统性的，这都值得我们思考。

第二个理论问题，也跟货币市场有关。就是中央与地方的关系，我们会发现中国在金融风险上面临很多问题，比如地方债务问题，比如僵尸企业问题，部门杠杆率的问题，中国杠杆率不是总量，从居民部门看并不高，40%左右，从政府部门看也不高，主要企业杠杆率高，为什么企业高，反映一定程度上跟中央和地方关系有关，是不是过渡激励，期望获得一定增长，所以通过高负债形成产出，或者形成资产，拉动当地经济增长。这个领域有很多研究，但是这跟人民币外汇市场有什么关系。